解构AAA评级永煤控股债务危机：前脚改革后脚爆雷 母公司9月发债代偿10亿

没有一丝防备，又一家AAA级国企失事了。

11月10日，永城煤电控股集团有限公司（以下简称永煤控股）公告称，因流动资金紧张，“20永煤SCP003”未能定期足额偿付本息，已构成本色性违约，违约本息金额共计10.32亿元。

让市场诧异的是，作为河南省最大国企河南能源化工集团有限公司（以下简称豫能化集团）的下属核心骨干企业，永煤控股截至9月末货币资产达400多亿元，但连10亿元都拿不出来。
而永煤控股紧张子公司永煤集团也曾有过年利润几十亿元的辉煌过往。

永煤控股“意外”爆雷后第二天，蝴蝶效应迅速显现，中诚信国际火速将永煤控股及其控股股东豫能化集团的主体评级，由AAA下调至BB，并列入降级不雅观察名单。
多只煤企、城投、地方国企境内外债券持续下跌。

比较于债券市场违约的“意外”，在永煤控股本部所在的河南永城，这个与城市发展早已融为一体的企业，已拖欠了员工数月人为。
然而，《逐日经济新闻》在调查中创造，在员工欠薪、“子债父偿”等征兆发生前，永煤控股、豫能化集团的财务问题实在早有端倪。
这家与母公司在资金上深度捆绑的企业，还隐蔽着更多困境。

须要把稳的是，除了永煤控股，11月有多家发债企业遇困，它们数量不多，但主体多为国企，债券存量规模较大、信用事宜发生前均为AAA评级。
经此一事，债市中的“国企崇奉”是否被彻底冲破？目前，今年债券市场违约金额达1262.83亿元，未来影响如何？

违约背后 本部已经5个月没发人为

走进河南永城，永煤是难以忽略的存在，冠以“永煤”字样的医院、宾馆、文体中央散落在城市中，作为当地最有名的国企之一，永煤已然与城市发展融为一体。

作为纳入永煤控股合并范围的紧张子公司，永煤集团是永煤控股在煤炭板块的经营主体。
相较于永煤集团，同样位于永城的河南神火集团有限公司（以下简称神火集团）总部大楼气势略显不敷——隔着“光明路”的“邻居”永煤集团的总部大楼更新一些，“个头”也要比神火集团高上三分之一。

一位永煤集团员工先容道，在他初入职时，永煤集团的报酬要比神火集团好得多。

这样的“碾压”在数字上来看是有依据的：永城市政府官网先容，在以营收为标准的全国500强企业的排名中，2015年时永煤集团、神火集团分别排在第130位和385位。

永煤集团曾被作为“逆袭”的样本推介。
根据永城市政府官网的先容，永煤集团1997年首对矿井投产后涌现严重亏损，2000年亏损1.18亿元，为全省第二亏损大户，当年7月份后新领导班子调度发展思路及构造，企业步入良性发展轨道。
据河南省政府官网信息，2007年永煤集团业务收入达到351亿元，利润33亿元。

伴随着永煤集团营收壮大的是其对资金的需求。
永煤集团曾在融资上有过多番考试测验，2007年起，永煤集团试图闯关IPO，但据《大河报》2013年宣布，由于与豫能化集团控股的“大有能源”存在同行竞争问题，永煤集团被挡在A股门外。

在公司员工看来，永煤集团的优厚待遇彷佛也随着IPO机会一起离开了。
“2010年到2013年比较好，那段韶光涨人为，奖金也多，2013年之后就走下坡路了。
”在永煤集团工龄超过10年的一位本部员工向《逐日经济新闻》一边回顾，一边慨叹当下永煤集团捉襟见肘，“如果不是疫情，我也辞职出去打工了。
”

当下永煤集团的窘迫现状已成为当地居民茶余饭后的谈资。
11月16日中午，永煤集团附近的公交站台上，几个不相熟的市民等车之余聊起了永煤控股债券违约。
“现在都知道永煤欠着钱呢，这条街（注：指永城光明路上的部分建筑）都是永煤的，但都抵押出去了。
”一位市民说道。
虽然债券在他们的生活中并不常见，但居民们对永煤集团很熟习，永煤集团员工也可能是他们的左邻右舍。

“干脆破产算了，反正也不发人为。
”两位永煤集团员工在互换近况时灰心地说道。
实际上，不少永煤集团的员工都有怨气，缘故原由就在于永煤集团人为发放涌现了问题。

多位永煤集团本部员工向证明，永煤集团本部的人为已经5个月没有发放，最近一次人为发放是在本月初，但发放的是今年5月的人为。
而即便是人为发放，也并非足额，一位本部员工先容，其正常人为是6000元旁边，但本月初只收到4000多元。

“现在降人为，每个月在原来的根本上降一点，大约降薪7%。
”另一位永煤集团本部员工先容，不仅人为减薪，社会保险缴纳也涌现断缴情形，公积金则是仅在人为中扣除个人缴纳部分，而企业缴纳的部分在去年7月后就已经停缴。

根据永煤集团本部员工的描述，人为不正常发放的情形并不是今年才开始的。
一位员工向先容，人为拖欠2018年时就已经涌现。
但另有工龄较长的员工向表示，2015年时就已经涌现了类似的情形，但像今年一样拖欠这么久则是从未有过。

“债务太多了，盈利微薄，入不敷出。
”永煤集团本部员工认为，公司在前些年“负债”收购了不少“小煤窑”，但这些收购资产并没有带来效益，因而拖累了企业发展。
另有员工认为，永煤集团机构过于臃肿，“裁下去的（是）一线员工，机关科室职员过于臃肿，闲人太多，倒是没见裁”。

据永煤集团先容，目前企业生产经营基本面稳定。
而就债券违约问题涌现的缘故原由，永煤集团方面对表示，今年以来，受到疫情、国际油价暴跌及近期债券市场热点事宜等多重成分影响，企业暂时涌现流动性资金压力增大。

此外，永煤集团方面先容，近期，河南省政府对永煤控股股东河南能源注资150亿元，剥离化工板块和其他非主业资产，履行改革放权、引发企业内生活力、强化古迹导向等方法。

违约早有征兆 豫能化集团9月已替其代偿10亿

从目前来看，永煤控股的债务危急，在8月份就有了征兆。

今年1月2日，永煤控股在债券市场发行“2020年度第一期超短期融资券”，简称“20永煤SCP001”，票面年利率为4.50%。
按照既定时间，这笔发行规模为10亿元的超短融，兑付日为今年9月2日。

在偿债资金安排上，永煤控股提道：“紧张偿债来源为公司经营活动产生的现金流，发行人还可以通过变现资产、银行借款等办法供应还款保障。
”

不过，《逐日经济新闻》调查创造，终极偿还该笔资金的，并不是发行人永煤控股，而是其母公司豫能化集团发债偿还的。

在“20永煤SCP001”即将到期之前，豫能化集团在8月14日公布的《河南能源化工集团有限公司2020年度第二期中期票据召募解释书》显示，本期中期票据发行拟召募资金10亿元，所召募资金拟全部用于偿还子公司债务融资工具。

从豫能化集团表露的信息来看，在这个须要偿还的子公司债务融资工具，便是永煤控股的“20永煤SCP001”。

对付为何由豫能化集团发债代偿，永煤控股并未解释。
不过，对付身为一家国有独资特大型能源化工集团，乃至河南省最大国企的豫能化集团，永煤控股确实扮演着极其主要的角色。

永煤控股在发债资料中提到，公司作为豫能化集团最主要的组成部分，一贯为后者第一大子公司，截至2020年6月末，发行人总资产占豫能化集团总资产比例超过50%。

不过，这样一家骨干企业，在自身造血功能上，却并不乐不雅观。
把稳到，2020年以来，永煤控股共发行过4次超短融（即超短期融资券），在召募资金用场上，第一期、第四期均被用于“归还发行人即将到期的债券”，第二期、第三期的全部资金则被用于“归还发行人或子公司的有息负债”。

上述四期超短融偿债资金安排上的说法，永煤控股在召募解释书中给出的操持，均与“20永煤SCP001”一模一样。
不过，从今年发行的四期超短融来看，比较于“以债养债”，永煤控股经营活动产生的现金流，彷佛并没有派上用场。

在豫能化集团代偿“20永煤SCP001”、自筹资金偿还“20永煤SCP002”后，“20永煤SCP003”于11月10日到期，但因流动资金紧张，永煤控股未能定期张罗足额兑付资金，这也是永煤控股首次发生债券违约。

发行资料显示，“20永煤SCP003”发行于今年2月14日，当前余额10亿元，发行期限270天，票息4.39%。
11月13日，永煤控股公告称，利息3238.52万元已经兑付，本金尚在张罗。

在11月10日宣告违约前，永煤控股在上海清算所发布公告，公司第四届董事会临时会议审议通过干系议案，将其持有部分股权无偿划出。

11月2日，永煤控股发布了资产无偿划转事变的公告。
从公告来看，除了将已持有的中原银行全部股份划出外，永煤控股紧张将旗下亏损较大的煤化工公司剥离至豫能化旗下的河南能源化工集团化工新材料有限公司，这被认为是公司改革的主要一步。

一位银行间债券市场人士向《逐日经济新闻》表示，永煤信用违约事宜对市场冲击较大，各种资产均产生一定颠簸，这家地方国企未来发债之路无疑将布满荆棘。

截至目前，永煤控股共有存续债券23只，存量规模234.1亿元，其一年内到期的债券达120亿元。
个中，“20永煤SCP004”的兑付日为11月22日，在“20永煤SCP003”违约后，“20永煤SCP004”能否定期兑付，备受市场关注。

对此，考试测验讯问永煤控股业务部门，对付当前碰着的兑付问题，公司方面并未透露。
不过，另一位永煤控股人士透露，目前公司的发债操持已经停息，“现在这种情形也不可能连续”。

2100亿债务压顶 豫能化集团债务风险未解

永煤控股的违约，直接波及到了持有其96.01%股份的豫能化集团，后者信用等级由AAA降至BB，其存续期债券卷入交叉违约的风险之中。

作为河南省规模最大的省级煤炭企业集团，豫能化集团能眼睁睁看着子公司永煤控股倒下见去世不救？豫能化集团的真实状况如何？

豫能化集团官网信息显示，豫能化集团是经河南省委、省政府批准，分别于2008年12月、2013年9月经由两次计策重组成立的一家国有独资特大型能源化工集团，家当紧张涉及能源、高端化工、当代物贸、金融做事、智能制造和合金新材料等家当。

截至2019年12月，豫能化集团员工17.9万人，拥有煤炭产能8000多万吨、化工产品产能合计1000万吨，拥有大有能源等境内外上市公司。
集团位居2019年天下500强企业第484位、中国500强企业第119位、中国石油和化工企业500强第7位、中国煤炭企业50强第11位。

然而，这家外表光鲜的巨子，债务压力也颇为沉重。
上海清算所表露的资料显示，截至今年三季末，豫能化集团总资产为2642.21亿元，总负债2154.76亿元，净资产487.46亿元，资产负债率81.55%。

这种压力乃至影响到职工人为的发放。
“前一段资金情形紧张一点，七八月份往后开始逐步正常。
”11月15日，一位豫能化集团二级公司人士向《逐日经济新闻》证明，“今年五六月份，集团公司有一批贷款到期，造成公司资金链紧张，并影响五六月份人为的发放。
”

“五六月份的时候，包括安全办公会，还有其他一些会议，包括集团层面、二级子公司领导也让大家理解目前公司的资金困难。
”在上述二级子公司中层人士看来，豫能化集团下面有很多子公司，人为发放须要集团公司审批，只要集团公司批了基本都能发。

也便是说，豫能化集团的债务风险仍未解除。
与此同时，作为永煤控股的控股股东，豫能化集团还从永煤控股拆借了大笔资金。

上海清算所网站10月16日表露的《永城煤电控股集团有限公司2020年度第六期中期票据召募解释书》显示，截至2020年6月末，永煤控股其他应收款（不含应收股利和应收利息）为155.98亿元，紧张为与豫能化集团及其下属单位之间的往来款，资金拆借规模较大。

对付永煤控股违约是否与豫能化集团拆借款有关，以及拆借资金是否影响到永煤控股的债券兑付，《逐日经济新闻》于11月16日联系豫能化集团方面，未得到正面回应。

值得把稳的是，在向豫能化集团拆借大笔资金的同时，永煤控股的融资也依赖豫能化集团。

在发债文件中，永煤控股表露，公司对外融资实施“总额授信、个体分贷”的原则。
金融机构对豫能化集团统一授信，永煤控股根据自身生产经营和资金状况，在须要时向豫能化集团报告授信额度。
截至2020年6月末，豫能化集团得到紧张贷款银行的授信额度为2260亿元，已利用额度1288亿元，剩余授信额度972亿元。

梳理发现，度过了五六月份偿还贷款的关口后，豫能化集团目前共存续21只债券，规模达261.3亿元，其2021年须要兑付和回售的债券规模超200亿元。

中金公司研报提到，永煤控股、豫能化集团存续债券体量靠近500亿元，而且母子公司全部公募债券合计265亿元均设置了交叉保护条款，召募均约定了10个事情日的脱期日。
如果确认交叉违约，可能导致企业短期集中兑付压力进一步加大。

在公民网地方政府留言板上，一则2020年9月21日发布的《河南能源化工集团拖欠人为》的信息提道：“河南能源化工集团鹤壁煤电株式会社化工分公司已经拖欠7个月人为。
”

对此，河南省政府国资委于2020年11月11日回应表示：“您所反响的问题属实。
自疫情发生以来，我们通过多种渠道、多种方法化解河南能源债务风险、保障职工人为。
下一步，我们将加大折衷督匆匆力度，争取早日发放工资。
”

早在今年3月24日，豫能化集团召开化工板块亏损源管理动员视频会，豫能化集团党委布告、董事长刘银志在讲话中指出，企业不消灭亏损，亏损就消灭企业，这是市场经济的基本事理。
并提出：三年内仍旧不能实现扭亏的，就要绝不犹豫关闭退出、挂牌出让，彻底从根源上止住“失落血点”。

“我们现在处置的是一些监管机构哀求的自查、公告表露，详细偿债方案是管理层在制订。
”11月16日，永煤控股人士向《逐日经济新闻》表示，人为已经有几个月拖欠，但人为发放还没有考虑，当务之急在于全力保债券。
连续爆雷：3A国企违约冲击市场

永煤控股溘然违约冲破了市场沉寂，然而带给市场冲击的并非只此一家。

10月23日，华晨汽车集团控股有限公司（以下简称华晨集团）因未能定期兑付“17华汽05”本息，构成本色违约。

11月16日晚，华晨集团公告称债务违约金额合计65亿元，过时利息金额合计1.44亿元。

11月11日，山东魏桥铝电有限公司（以下简称魏桥铝电）所发债券“16魏桥05”和“19魏桥01”遭联合资信下调评级，由“AAA”降至“AA+”，依照干系规定，将被调度投资者适当性安排，由“仅限合格投资者参与交易”调度为“仅限合格机构投资者参与交易”。

11月12日，清华大学旗下紫光集团及其关联公司多只债券急跌，数只紫光系债券净价跌至十几元。
紫光集团“芯”家当下核心企业之一紫光国微，所发行债券“18国微01”更因信用等级遭调降，而被调度投资者适当性安排，由“仅限合格投资者参与交易”调度为“仅限合格机构投资者参与交易”。

虽然上述公司数量不多，但这些主体多有国资背景、债券存量规模大、信用事宜发生前均为“AAA”评级。
如今，“白马王子”们已搅得信用债市场土崩瓦解，市场避之不及。

针对此番信用债掀起的违约风波，浙商证券提及，本次信用风险事宜对信用债短期内有几个主要的影响：第一是公募基金等买方机构的债券入库标准一定会变严格，这就意味着资质一样平常的债券的流动性会更差。
第二，银行间质押式回购中质押券的标准也一定会提高，借钱也会变难。
第三，部分债基的赎回可能发生，散户和机构出于避险感情的上升可能选择赎回。
近期债市信用事宜频发，继华晨集团和永煤控股违约后，紫光债券大幅折价，这些高评级发行人的违约或大幅折价超越了市场预期，导致市场在短期内产生了较大的颠簸。
市场环境以及企业信用资质的变革会对投资者的违约预期产生影响，进而影响债券信用风险溢价补偿的高低，带来信用利差不同程度上的颠簸。

永煤控股违约也引发不少人猜想，债市上的“国企崇奉”是否将被彻底冲破？通过Wind统计创造，2020年共计新增23家首次违约企业，个中地方国资企业7家。
而在2019岁首年月次违约企业中有6家为地方国资企业。

前后比拟可见，2020年以来，地方国企违约数量有增多迹象。

对此，中信证券研究所副所长、固收首席剖析师明明指出，下半年国企信用事宜不断，近期态势尤为严厉。
他说，信用风险显著加剧，僵尸国企隐忧已成现实。
过去两年债务集中到期下民企风险是债市最大隐患，而今年僵尸国企风险显著加剧，其债务规模大、化解难度高，已成为当前市场信用风险的紧张抵牾。

这一征象有多层次的缘故原由。
明明认为，家当国企基本面虽优于城投，但近年来并没有得到政府完备兜底；从再融资角度看，部分产能过剩国企面临融资压力；从经营角度看，部分产能过剩产品价格中枢较高点回落；随着国企剥离社会职能逐步完成，政府完备无保留地支持必要性也将降落。

影响扩散：上周多家公司取消发债

动荡的市场环境使得部分发债主体打了“退堂鼓”。
根据Wind统计，上周（11月9日~11月13日）有113只债券合计发行规模达441亿元推迟或发行失落败，仅发行规模来看环比上上周增长了32.25%。

不少公司推迟发行，正是由于市场颠簸太大。
如兖矿集团就在取消发行第四期中期票据的公告中提到，鉴于近期市场颠簸较大，公司决定取消本期中期票据的发行，将另行择机重新发行。
同样，开封城市运营投资集团有限公司也在2020年度第一期中期票据取消发行时，发出了类似的公告。

但同时，也有市场主体迅速行动，挽回投资者信心。
获悉，山西国资运营公司11月14日对部分机构发布了《致山西省属企业债权人的一封信》。
信中提到，从2017年起，通过提前预警、信用匆匆进等方法，省属企业刚性兑付的到期债权共计6712.6亿元，未涌现一笔违约，营造了良好的金融生态环境，掩护了山西省属企业良好的信用度。

Wind数据显示，截至11月15日，2020年新增违约债券110只，违约金额达1262.83亿元。
2019年新增违约债券184只，对应违约金额1494.04亿元；2018年新增违约债券125只，对应违约金额1209.61亿元；2017年34只，对应金额312.49亿元；2016年56只，对应金额393.77亿元。

比拟历年数据可见，近两年债券违约呈上升趋势，不管违约债券只数，还是发生违约金额都如此。

对付违约带来的影响，申万宏源固收首席剖析师孟祥娟在接管《逐日经济新闻》采访时指出，信用债引发惶恐带来的影响包括：第一，从资金角度看，最直接的反应便是引发赎回，这将导致债券和股票的抛售，比如11月13日表现出的股债双杀，以及债券信用利差走高。
第二，企业再融资受阻。
在惶恐感情下，投资者急于抛售，难以再在一级市场大规模买入。
因此，部分债务到期后，再发行就更难，进而可能导致违约持续扩大。
第三，对实体经济造成影响。
债券融资占频年夜，如果违约持续扩大，则市场信用被动收紧，终极也可能影响经济复苏进程。

近期信用债市场风波很随意马虎让人疑惑今年的融资环境风险偏好低落。

光大证券固定收益首席剖析师张旭在接管《逐日经济新闻》采访时指出，永煤控股违约事宜涌现后，很多人称其恶意逃废债，但到目前为止没有证据。
在他看来，只不过事宜来得比较溘然，市场反应可能比较大而已。
这一事宜对付后续市场融资，以及银行体系流动性等等也险些不会带来本色性影响。

对付当前融资环境是否恶化，张旭表示，目前看并未涌现。