美股IPO | 电子烟Aspire详解

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Aspire是深圳易佳特科技有限公司旗下电子烟品牌，2013年景立，主营为设计、生产和发卖电子烟。
原来估量9月10日于美国上市，但SEC的最新禁令让VIE架构的中概股暂时无法完成赴美上市，以是Aspire的上市操持可能延期。

I、产品与行业情形

看到中国的电子烟首先会遐想到思摩尔、悦刻，以及其股价近半年的暴跌。
不过Aspire不同之处在于，其紧张发卖在欧洲和北美，中国占比较小。
据招股书，其有150个分销渠道，销往30个国家。
20年12月在美国推出大麻烟。
电子烟以Aspire品牌发卖，大麻烟以ISPIRE品牌发卖，目前电子烟占绝大部分业务比重。

Aspire产品紧张分为两类，开放式和封闭式。

开放式电子烟系统常日是指由油箱（包括加热线圈）和模块（包括电池组）组成的电子烟设备。
利用开放式系统，消费者可以灵巧地稠浊不同的线圈、模组和电子烟油，以创造更加个性化的体验。
Aspire开放式电子烟以自有品牌发卖，包括“Aspire”、“Nautilus”和“Zestquest”。

封闭式系统常日是指由烟弹组成的电子烟设备，烟弹包括加热芯（有时称为雾化器）并充满电子液体/烟油，以及电池。
封闭系统包括可充电和一次性两种。
一颗烟弹可以利用几天到两周，详细取决于利用频率。
据招股书，Aspire管理层相信封闭系统的市场正在迅速增长，它正在成为电子烟的紧张形式。

如图，低危害替代品增速非常高，16-19年CAGR26.3%，19年规模达到631亿美元，并且估量19-23年将连续以18.4%的CAGR增长。
在低危害替代品中，电子烟的增速显著快于其他产品，估量未来将有绝对市占率。

不过由于近期几个国家都出台相应监管方法，未来潜在市场空间TAM或有所下滑。

中国烟草市场规模巨大，19年占环球比重28.7%，增速也高于环球均匀水平。

据19年数据，中国拥有最多的烟草消费群体，是美国的8.48倍，但电子烟的渗透率仅是美国的1/42。
从这个角度来看中国电子烟市场未来空间广阔，只是目前政策存在不愿定性。
考虑到Aspire在中国的营收比重有明显上升，这会对其估值产生不利影响。

II、Aspire经营情形

和其他中概类似，Aspire以外洋VIE架构掌握，境内为全资子公司。

注：文等分析数据均为财年，结束于每年6月。

营收等各项经营指标明显下滑紧张由于疫情，需求端和供应链(物流)均受到较大影响，以及监管趋严（如19年PMTA、20年1月禁售口味电子烟），让渠道商减少购买。
个中营收同比低落35.3%，毛利率和净利率都有显著下滑。
不过从疫情前数据来看，净利润率高达34.6%，这个买卖的潜力实属诱人。
Aspire营收绝大部分来自自有品牌，19、20年分别占比99%、97%。

从地域来看，Aspire发卖集中于欧美。
欧洲为第一大市场，营收占比在20年达61%，北美发卖占比低落明显，从19年41.1%低落至20年22.6%。
全体亚太地区占比上升，比较好的方面是中国以外的亚太地区增长迅速。
据资深业内朋友，电子烟在东南亚发展非常迅猛，这个也符合Aspire的财务数据。

营收本钱(cost of revenue)方面，紧张来源于生产/物料本钱和人工，个中大头在于物料本钱，19、20年分别占84.8%和78%。
整体来说营收本钱同比低落26.1%，低落幅度小于营收，本钱压力实际变大了。

毛利率方面，自营品牌Aspire有较高水平，19、20年分别为49.3%、42.1%，受疫情影响较明显，但更为明显的是OEM和ODM，毛利率同比低落23.5个百分点。
好在OEM和ODM占营收比重非常低，20年为3.4%。

据招股书，管理层剖析毛利率低落紧张由于：（1）疫情导致工厂停产；（2）大客户发卖占比由31%提升至41%，给予其更大的价格优惠；（3）新产品为打开市场调低了终端售价。

运营本钱同比增长35.8%，20年达1412万美元。
紧张拉出发分是营销本钱和综合管理本钱，20年分别同比上涨54.3%，109.6%，达368万美元、613万美元—— Aspire仍处烧钱扩展阶段。
研发用度20年同比低落15.4%，研发活动紧张在深圳进行（据称宝安是环球电子烟基地）。

税收本钱19、20年分别占营收7.4%、6.1%。
占比降落紧张是由于税前利润降落，至于税率是否发生变革招股书中并未提及。
结合我国今年放出的一些监管风声，改变税收办法、容许证经营是比较可能的。
而外洋有可能也采纳类似方法，这对付Aspire等电子烟企业有潜在不利影响。

近两年美国的政策也有趋严的趋势。
据招股书，今年3月，FDA哀求Aspire上交关于产品营销的材料，特殊是社交媒体上的广告，并且明确哀求供应对付青少年的广告曝光情形。
除此之外，还有19年的PMTA、20年1月禁售口味电子烟等干系政策。

III、竞对与估值

电子烟这个行业相对年轻，且大量企业未上市，目前Aspire可比的为思摩尔和悦刻。

从20年的数据来看，电子烟利润水平非常高。
毛利率均在40%以上，思摩尔的净利率高达38.9%。
不过从近期的政策导向来看，暴利行业基本都被打压，其余电子烟是点名打的，比如“电子烟危害大过香烟”等。
以是未来这个行业的利润水平有较大概率会下滑，监管的办法可能包括经营容许证、烟油征税等。

虽然20整年Aspire中国发卖占比6.8%，但从20年下半年的数据来看，占比为15.6%，这也就意味着中国的发展速率高于其他地区。
在目前政策没有落地的情形下，对Aspire来说并不是好。

总的来看，按20年发卖和利润水平，pe60x-70x的话，市值约11.4亿-13.3亿美元。
考虑到政策监管（包括但不限于中国）不明朗，申购仍需谨慎。

其余须要把稳的是，虽然经营情形显著下滑，但Aspire依旧给股东高比例分红派息。
19、20两个财年共计派息4960万美元，占过去两年净利润约81%。

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