氟化工行业申报：萤石价值中枢提升制冷剂开启景气周期

以下为报告原文节选

------

1. 氟化工家当投资机遇在于高附加值环节

我国已成为环球最大的氟化工生产和消费国。
氟化工家当链环节浩瀚，从产品附加值和市场关注度考虑，本系列报告（一）首先着眼于萤石、制冷剂的磋商。
从氟化工家当链的代价分配来看，各环节盈利能力呈现出“微笑曲线”分布，且倾向中下贱的产品附加值更高。
萤石属于稀缺资源，行业格局有望重塑，且存供需失落衡可能；制冷剂供给格局改进，中长期逻辑有望强化；含氟聚合物的高端化发展是必由之路；氟化液附加值极高，是氟化工家当链中的蓝海市场。
1.1 氟化工是我国具备较强竞争上风的家当

我国已成为环球最大的氟化工生产和消费国。
氟化工泛指统统生产含氟元素（F）化学品的工业，氟作为自然界化学性子最活泼的元素之一，其存在范围广，并授予了物质稳定性高档特性，具备极高的商业代价。
我国氟化工行业起源于二十世纪五十年代，目前已成为国家计策新兴家当的主要组成部分，同时也在半导体和新能源领域起着十分主要的浸染。
根据中国氟化工行业“十四五”发展方案，我国各种氟化工产品的总产能超过 640万吨，总产量超过 450 万吨，总产值超过 1000 亿元，已成为环球最大的氟化工产品生产和消费大国。
本系列报告着眼于萤石、制冷剂、含氟聚合物、氟化液环节的磋商。
萤石（紧张身分为氟化钙）是氟化工家当的源头，紧张用以制备为性子活泼的氢氟酸，氢氟酸再与别的物质反应后，便可向家当链中下贱供应氟元素。
氟化工产品可分为无机氟化物和有机氟化物，个中无机氟化物包含氟化盐和电子级氟化物（含氟电子特气等），前者壁垒低，后者附加值和市场关注度更高；有机氟化物则紧张包含制冷剂、含氟聚合物和含氟风雅化学品，市场规模大，产品附加值更高。
从产品附加值和市场关注度考虑，萤石、制冷剂、含氟聚合物、氟化液环节是本系列报告重点磋商的工具。
简言之，萤石行业格局重塑，且存供需失落衡可能；制冷剂供给格局改进，中长期逻辑有望强化；含氟聚合物的高端化发展是必由之路；氟化液附加值极高，是氟化工家当链中的蓝海市场。

1.2 家当链附加值呈“微笑曲线”分布

从氟化工家当链的代价分配来看，各环节盈利能力呈现出“微笑曲线”分布，且倾向中下贱的产品附加值更高。
最上游的萤石不可再生，具备稀缺性，其毛利率常日坚持在 40%以上，处于家当链较高水平；

中上游的氢氟酸和代表无机氟化物的氟化铝由于壁垒较低，竞争激烈，毛利率仅坚持在 10-15%；

制冷剂因争夺配额缘故原由，近年来毛利率已低至 15%以下，部分产品乃至涌现亏损，但 24 年配额落地后，制冷剂环节的盈利能力有望大幅修复；

由于我国含氟聚合物产能倾向中低端，毛利率也仅在 20%旁边，因此高端化发展是该环节的未来方向；

含氟风雅化学品中，含氟中间体附加值较大，个中六氟系列（新宙邦）比三氟系列（中欣氟材）表示的更为明显，新宙邦的有机氟化学品毛利率超过了 60%。
此外，3M 的 Novec-7200 氟化液单吨售价靠近 50 万元，且下贱集中于高附加值的半导体和数据中央等领域，是氟化工中寻衅与机遇并存的蓝海市场。

2. 萤石：计策性资源存供需失落衡的风险

我国是环球最大的萤石及氟化工生产国和消费国。
龙头企业技能创新重塑行业格局。
我国资源开采过度，萤石储量不到环球 25%，而产量却靠近环球的三分之二，单一萤石矿山的储采比仅约 10 余年，远低于环球均值的 30 余年。
其次，矿山安全生产成为焦点问题。
我国中大型萤石矿山数量较少，年开采量 5 万吨以内的小型矿山占比超过 90%。
资源有限叠加安全环保趋严，金石资源凭借技能创新撬动伴生矿资源，有望重塑萤石家当格局，话语权将不断抬升。
萤石供需存失落衡可能，代价中枢不断抬升。
随着新能源家当的发展，萤石供需平衡存在失落衡风险。
根据我们的测算，2025/2030 年我国萤石需求量有望达到 657/851万吨，较 2022 年增长 19%/55%。
萤石供需缺口有望呈现持续扩大态势，价格中枢有望不断攀升。
2.1 萤石是具有计策意义的关键性矿产资源

萤石又称氟石，是自然界中较常见的一种矿物，可以与其他多种矿物共生。
萤石是氟的紧张来源，能够提取制备氟元素及其各种化合物。
萤石(CaF2)紧张由氟化钙组成，钙原子与周围八个氟原子配位，形成空想的四面体。
萤石颜色多样，是自然界中颜色最多的矿物，萤石的致色机理则反应了矿物的形成条件和成长历史。

萤石生产由采矿和选矿两个环节构成。
采矿：根据矿山种类，萤石矿的开采可以分为单一矿山开拓和伴生矿开拓两大类型，伴生矿的开拓技能难度较大，单一矿山的安全生产是行业痛点。
选矿：萤石矿经预选挑出高品位萤石块矿并抛去废石，剩余的原矿经选矿作业制成萤石精粉。
萤石选矿一样平常采取浮选法，采取的工艺流程一样平常包括分拣、破碎、磨矿、分级、粗选、精选等步骤，所用药剂紧张为油酸、纯碱、硫酸、水玻璃等。
与之对应，商品萤石矿可以分为酸级萤石精粉、高品位萤石块矿和冶金级萤石精粉。
个中酸级萤石精粉紧张用于制备氢氟酸，作为下贱氟化工的质料。

萤石是宝贵的可用尽且不可再生的计策性资源，“是与稀土类似的天下级稀缺资源”。
在我国 2016 年制订的《全国矿产资源方案（2016—2020 年）》中，萤石被列入我国“计策性矿产目录”。
除了我国外，萤石同样是美国和欧盟关键矿产中的一种，被列入了关键矿产目录清单。

2.2 环球萤石生产和消费都集中在我国

环球萤石储量分布不均，集中在墨西哥、中国、南非和蒙古。
根据美国地质调查局公布的天下萤石储量数据，2023 年底天下萤石总储量为 2.8亿吨氟化钙，较 2022 年增加了 2000 万吨，紧张增量来自我国和蒙古国。
2023 年环球萤石资源紧张分布在墨西哥、中国、南非、蒙古等，储量分别为 6800万吨、6700 万吨、4100 万吨和 3400 万吨，合计占比为 75%。
日本、韩国、印度、欧盟、美国险些少有萤石资源储量，形成构造性稀缺。

我国贡献了环球约 7 成的萤石产量，6 成的萤石消费量。
近年来环球萤石产量稳步增长，2023 年达到了 880 万吨。
与萤石储量分布不同，2023 年我国萤石产量为 570 万吨，占环球比重为 65%，随后才是墨西哥、蒙古和南非，三者产量占比分别为 11%、11%和 5%。
此外，我国还是环球最大的萤石消费国，约占环球总消费量的 60%旁边。

2.3 我国萤石开采过度且小矿居多

近年来我国萤石产量和表不雅观消费量中枢持续上行，分别从 2010 年的 330/276 万吨增长至 2023 年的 570/634 万吨，表不雅观消费量的年复合增长率约为 7%。

与环球比较，我国萤石矿储采比严重失落衡，且小矿居多，每年皆有产能退出。
萤石储采比远低于环球。
我国萤石资源开采过度，储量不到环球 25%，而产量却靠近环球的三分之二。
储采比越高代表的可开采年数越多，我国单一萤石矿山的储采比仅约 10 余年，远低于环球均值的 30 余年，资源保障能力严重不敷，资源安全堪忧。
萤石小矿多，行业集中度很低。
根据中国矿业联合会 2019 年 12 月发布的《中国萤石矿山行业调查报告》，目前全国干系萤石矿山企业约 700 家，单一型萤石矿山约 750 个，伴生型萤石矿山约 10 家。
全国大型萤石矿山 23 家占 3.1%，中型矿山 49家占 6.5%，年开采量 5 万吨以内的小型矿山占 90.4%。
在海内萤石资源面临严重寻衅的情形下，国外发达国家已及时采纳有关的方法对萤石开采管控严格，如英国萤石储量 400 万吨，储采比高达 333.3。
美国储量约 400万吨，现在已经基本停滞开采，其海内需求基本全部来自入口。

除此之外，我国萤石矿还有着含杂低，贫矿多，伴生型萤石矿储量大但开采程度低等特点。
（1）我国单一萤石矿品质优秀：南非萤石含铁较高、蒙古国萤石含磷较高、墨西哥萤石含砷较高，而我国单一萤石矿资源含杂质低、品质优，被大量用于高端家当，他国资源难以替代，在环球优质萤石资源中霸占主要地位，是我国优质上风矿种。
（2）我国萤石资源紧张分布在浙江、江西、福建、湖南、内蒙古等地：这些省区萤石根本储量约占全国萤石总量的近 80%，矿床数占 53%。

（3）富矿少，贫矿多：在查明资源总量中，单一萤石矿均匀 CaF2品位在 35%-40%旁边，CaF2品位大于 65%的富矿（可直接作为冶金级块矿）仅占单一萤石矿床总量的20%，CaF2品位大于 80%的高品位富矿占总量不到 10%。
（4）单一型萤石矿床数多，储量少，品质优；伴(共)生型矿床数少，储量大，品质差：我国紧张萤石矿床 230 处，个中单一型萤石矿床 190 处，占总矿床数的 83%，萤石储量占总储量的 57%。
而伴（共）生型萤石矿床数为 40 处，占总矿床数不到 20%，储量占总储量 43%。
单一型萤石矿床资源品质优，开采规模小，开拓程度高。
伴（共）生型矿床，资源品质差（一样平常含 CaF2不到 26%），开拓利用程度低。
伴生（共生）矿中湖南、内蒙古等地以有色金属、罕有金属伴生为主，云、贵、川等地主要以重晶石共生的重晶石萤石矿为主。
政府采纳多种举措保护萤石资源，我国成为萤石净入口国。
基于萤石资源危急的严重性，2010 年起国家开始出台多种方法保护萤石资源，个中包括提高行业准入门槛，下达开采总量掌握指标、同时也包括提高资源税。
2016 年 5 月 10 日，财政部发布关于全面推进资源税改革的关照，萤石已列入资源税改革范围，7 月 1 日起履行，实施从价计征，税率幅度 1%-6%。
《中华公民共和国资源税法》于 2020 年 9 月 1 日起施行，萤石原矿或选矿的资源税率调度到 1%-8%。

在限定出口的政策辅导下，2018 年我国正式成为萤石净入口国。
但是 2021 年下半年以来，因墨西哥、加拿大两大矿山因自身缘故原由停产，以及其他缘故原由，入口数量急剧减少。
据海关数据，2022 年整年萤石产品入口量约 27.86 万吨，出口量为 47.79万吨。

2023 年我国再次成为萤石净入口国。
2023 年我国萤石入口量为 101.71 万吨，同比增加 265%，出口量为 37.76 万吨，同比减少 21%。
长期来看，我国萤石净入口量为正的趋势难以旋转。

2.4 萤石资源存在供需失落衡风险

氢氟酸是萤石下贱最紧张的产品，其是由萤石与浓硫酸反应得到的氟化氢（HF）气体溶于水的产物，是一种无色、透明，有刺激性气味的液体，具有较强的堕落性。
据百川盈孚数据，2022 年氢氟酸在我国萤石消费构造中占比为 56%。
氢氟酸紧张运用于制冷剂以及作为新能源、新材料、国防、航天航空等领域原材料的含氟聚合物、含氟中间体和电子级氢氟酸等。
值得把稳的是，目前萤石法制备氟化氢产能占到全国产能的 95%，但利用磷化工副产的氟硅酸同样可以制备氢氟酸，全国大概有 8-10 吨的氢氟酸产能来自于磷化工副产。
但利用磷矿提氟得到的物质身分较为繁芜，且受制于磷化工本身规模的哀求，以及技能和质量方面的制约，大概率是作为萤石制备氢氟酸的补充。

目前下贱制冷剂产量或逐年下滑，但在新能源家当的快速发展下，我国萤石需求有望迎来超预期增长。
本章部分我们对 2023-2025 年以及 2030 年海内萤石的供需情形进行预测，并估量在供需错配下，萤石价格中枢有望持续上行。
1）需求端

制冷剂领域：根据生态环境部文件，2023 年我国二代制冷剂生产配额低落至21.48 万吨，2024 年低落至 21.35 万吨。
根据《蒙特利尔议定书》，在 2013 年配额的根本上，2025 年将减少 67.5%，2030 年减少 97.5%。
假设 2022 年我国三代制冷剂产量约为 78 万吨，2023 年约为 76 万吨，2024 年三代制冷剂约 74.6 万吨配额已落地，至 2030 年减少 10%。
根据制冷剂对萤石的单耗测算，2025 年制冷剂领域对萤石的需求量为 155 万吨，2030 年为 127 万吨。

锂电领域：根据金石资源公告，一辆新能源汽车的萤石精粉用量约为 45kg，根据中国科创数据，新能源汽车动力电池的容量普遍在 50-100kwh，取均匀值 75kwh，假设储能电池与汽车锂电池对萤石的需求程度同等，根据 GGII 数据，我国锂电池出货量 2025 年有望达到 1805GWh，2030 年有望达到 4000GWh。
依此打算，2025 年锂电领域对萤石的需求量为 108 万吨，2030 年将达到 240 万吨。

光伏领域：据 CPIA 预测，2025 年我国光伏新增装机量有望达到 220GW，IEA 预测未来环球光伏装机量的年均复合增长率为 20%，依此假设 2030 年我国新增装机量将达到 547GW。
据光伏见闻公众年夜众号的数据，2020 年我国光伏行业利用的电子级氢氟酸约 10.5 万吨。
依此打算，2025 年光伏领域对萤石的需求量为 54 万吨，2030 年将达到 134 万吨。

其他领域：紧张指含氟聚合物和氟化铝，考虑到含氟聚合物在萤石下贱需求中占比较小，氟化铝行业相对平稳，守旧预测其他领域未来需求增速为 3%。
2）供给端

考虑到萤石矿的探测和开采周期较长（3 年以上），海内环保政策趋严带来的限定，我们判断未来行业新增供给紧张集中于金石资源和磷化工副产。
金石资源：2022 年金石资源和包钢金石分别生产 41 万吨和 11 万吨萤石，假设后续金石资源每年产量坚持在 45 万吨，包钢金石产量逐步增长至 80 万吨。
磷化工副产：根据《磷矿伴生氟资源生产氟化氢的前景剖析》，海内氟硅酸法氟化氢方案 41 万吨，个中无水氟化氢 17 万吨，假设别的为 40%浓度氢氟酸，则合计折算为 58.52 万吨萤石。
假设 2024/2025 年分别投放 10%/20%产量，2030 年 70%的产能成功开释。
其他矿山：海内其他小矿山在资源枯竭和环保趋严背景下，每年陆续退出部分产能，假设其他小矿山每年净淘汰产能为 10 万吨（根据已有数据，2023 年估量退出 30万吨）。
进出口：在我国出台多项政策保护萤石资源的背景下，假设我国萤石净入口量逐年提升。
依此打算，金石资源与包钢金石合计产量占海内产量的比例将从 9%提升至 20%。

3）我国萤石供需缺口将持续扩大，高品位萤石将表示的更为明显。
综合来看，在新能源领域对萤石需求的带动下，2025/2030 年我国萤石需求量有望达到 657/851 万吨，包含净入口的总供给量为 644/694 万吨，供需缺口呈现持续扩大的态势。
值得一提的是，我国萤石入口以较低品位为主，高品位萤石入口较少，而新能源领域紧张拉动高品位萤石的需求，因此估量供需错配的局势将在高品位萤石上表示得更为明显。

4）萤石价格中枢有望持续上行

2017-2018 年，随着我国环保政策的不断趋严，萤石行业的产能受到限定，产量增速趋缓，下贱制冷剂产能开释带动需求，萤石价格于 2018 年底上涨至约 3600 元/吨。
2020 年受到公共卫生事件影响，价格有所下滑，随后平稳运行。
进入 2022 年四季度后，北方装置陆续停车，加之运输受到一定影响，萤石价格上涨至靠近 3300 元/吨。
2023 年一季度之后，萤石进入需求淡季，北方装置陆续开启，萤石价格逐步回落。
2023 年 8 月，下贱采购积极性涌现回暖，受环保督察影响，矿山开工负荷持续降落，萤石价格迎来一波上涨。
11 月后，下贱主流制冷剂开工率逐步走低，萤石价格有所回调。
截至 2024 年 3 月 6 日，我国萤石 97 湿粉市场均价为 3300 元/吨，同比 2022/2023 年均价上涨了 18%/3%。
短期来看，需求端下贱制冷剂有所减少，供给端金石资源伴生矿项目逐步投产，萤石价格上行或有压力。
中长期来看，由于安全、环保、资源端监管严格等成分影响，我国萤石供给端扩展相对有限，且存在小矿山开采年限较长，资源逐步枯竭，掉队矿山不断被淘汰的可能，叠加下贱新兴领域对萤石需求的带动，萤石价格中枢有望不断攀升。

3. 制冷剂：复苏拐点后仍存向上空间

制冷剂下贱约 78%用于空调，剩下紧张用于冰箱和汽车，我国是环球紧张的空调、冰箱和汽车生产消费大国，也因此主导了环球制冷剂的生产和消费。
2024 年 1 月，三代制冷剂配额正式落地。
中短期看，今年将成为企业盈利修复之年，长期看，2025 年二代制冷剂退出较多，行业格局有望持续向好。
R32 更为值得关注。
从各细分品种视角来看，目前 R22 仍在空调维修市场霸占较大份额，而随着二代制冷剂配额的减少，R32 在维修市场的渗透率或将不断提升，R32有望成为供需最为紧张的细分品种。
看好三代制冷剂价格向上弹性。
中短期看，考虑到四代制冷剂短期难以形成替代，叠加 3 月旺季的到来，我们估量三代制冷剂价格仍旧具备向上空间；长期看，2025 年二代制冷剂退出较多，三代制冷剂供给格局较好，远期价格亦值得期待。
估值已消化至合理偏低，市值仍有上行空间。
随着制冷剂价格价差的扩大，干系公司的估值正被快速消化。
根据我们的测算，如果制冷剂企业的合理估值为 20 倍，那么纵然在悲观环境下，干系企业的合理市值较当前仍有较大上涨空间。

3.1 我国是环球最大的制冷剂生产和消费国

3.1.1 制冷剂存在 ODS 用场和质料用场之分

制冷剂又称制冷工质、冷媒、雪种，是各种热机中借以完成能量转化的媒介物质。
事情事理为利用制冷剂的相变来通报热量，即制冷剂在蒸发器中汽化时吸热，在冷凝器中凝集时放热。
按照 1987 年颁布的《蒙特利尔议定书》以臭氧层花费潜值（ODP）和环球变暖潜值（GWP）作为衡量制冷剂环保性的标准，制冷剂的发展一共经历了四代技能的变革。
一代制冷剂已被淘汰，二代制冷剂是氢氯氟烃（HCFCs）类物质，在欧美国家已淘汰，在我国运用广泛，目前也处在淘汰期间。
氢氟烃（HFCs）作为三代制冷剂，凭借着精良的能效与环保特性，在国外运用广泛，目前处于淘汰初期。
四代制冷剂是指氢氟烯烃（HFOs），拥有零 ODP 和极低的 GWP，被认为是未来可替代 HFCs 的新一代制冷剂，但生产本钱高，目前未大规模运用。
总而言之，从环球范围来看，目前三代制冷剂为市场主流，运用最为广泛。
从中国来看，制冷剂市场正处于三代对二代产品的更换期，对付三代制冷剂的利用比例尚低于发达国家。

简言之，萤石制备氢氟酸后，再与各种根本化工质料反应即可得到制冷剂。
值得把稳的是，一方面，制冷剂之间亦可存在质料与产品的关系，另一方面，二代制冷剂R22 和 R142b 分别可作为常见的单体 TFE 和 VDF 的质料，此类单体再进而聚合为各种含氟聚合物，而这类非制冷用场（非 ODS 用场），或作为质料用场的制冷剂则并不存在配额管控和限定。

3.1.2 我国主导了环球制冷剂的生产和消费

从需求构造看，家用空调霸占制冷剂需求绝比拟例。
在新生产的下贱产品中，空调对制冷剂的需求量霸占制冷剂总需求的 78%，冰箱和汽车则分别只占到 16%和 6%。
我国主导了环球空调、冰箱、汽车的生产，正因如此，我国制冷剂产能占环球的比重约为 65%。

--- 报告摘录结束 更多内容请阅读报告原文 ---

报告合集专题一览 X 由【报告派】定期整理更新

（特殊解释：本文来源于公开资料，摘录内容仅供参考，不构成任何投资建议，如需利用请参阅报告原文。
）

环保 / 矿产 / 资源 /

环保家当 | 土壤修复 | 危废处理 | 污水处理 | 水务行业 | 节能环保 | 垃圾点火 | 垃圾分类 | 垃圾处理 | 空气净化 | 净水器 | 钢铁行业 | 钢铁电商 | 不锈钢 | 特钢 | 废钢 | 钢构造 | 装置式建筑 | 矿产 | 铁矿石 | 锂矿 | 煤矿 | 铜矿 | 聪慧矿山 | 煤炭 | 煤炭机器 | 港口 | 贸易 | 物流 |