消费电子周详件头部公司领益智造：光伏、汽车营业拓展可期

领益智造成立于 2006 年，自成立起便专注于精密制造领域，通过收购整合高下游业务，实现了“材料-精密功能件、构造件及模组-终端组装”的百口当链布局。

2021 年初，公司收购珠海伟创力工厂，重点开展 AR/VR 业务，同年公司通过收购锦泰电子切入新能源汽车赛道，目前紧张订单为动力电池顶盖、电池壳和连接片。

此外，公司通过为北美微型逆变器市场龙头 Enphase 供应 ODM 做事向清洁能源领域发力。

2021 年公司业务收入中，面向消费电子领域的精密功能及构造件占比 72.96%，紧张客户有 A 客户、华为、光彩、OPPO、vivo、小米等；充电器占比 18.45%；材料业务收入占比 4.13%；汽车产品收入占比 1.46%，客户包括宁德时期、亿纬锂能、瑞浦能源、远景动力、阳光电源等。

古迹情形：收入稳健增长，盈利水平不断提升。

从收入角度看，公司近年来古迹保持稳健发展，2018 年借壳上市，2019、2020 年受益于 A 客户产品销量及代价量、公司份额的提升驱动收入高增长；2021 年增速放缓，紧张因疫情反复、贸易摩擦、芯片紧缺影响市场供需；2022Q1~Q3 收入 246.69 亿元，同比+14%，紧张因：

1）主业消费电子受益大客户产品量价提升实现稳健增长；

2）新开拓市场如 VR/AR、汽车、光伏等贡献古迹增量。

从利润角度看，2018、2019 年公司归母净利润与扣非净利润差异显著，紧张因受到原壳公司业务的滋扰，以及资产减值丢失、子公司东方亮彩古迹补偿股票损益的影响，2019 年后公司利润表现回归正常并逐步企稳；

2021 年利润及净利率下滑紧张因原材料价格上涨，进入 2022 年后重回增长，公司 2022Q1~Q3 归母净利润 12.26 亿元，同比-3.42%；

扣非归母净利润 13.98 亿元，同比+36.38%，归母净利润与扣非归母净利润差异紧张因公司基于财务谨严角度计提资产减值准备约 5.46 亿元，包括应收票据、应收账款、其他应收 款、存货、固定资产及商誉等。

此外，我们以“经营净利润=归母净利润-古迹补偿股票损益-资产减值丢失”来反响公司实际经营性古迹，2018、2019 年受资产减值丢失及古迹补偿损益影响变动幅度较大，2020 年相对平稳，2021 年因原材料涨价影响盈利表现，2022 年重回发展轨道，我们估量公司未来主业消费电子连续绑定 A 客户实现份额提升，此外汽车、光伏持续贡献增量，驱动盈利水平不断提升。

未来展望：纵向深耕消费电子垂直整合，横向延伸拓展汽车、光伏等增量蓝海市场。

纵向角度：公司在消费电子领域以精密功能件起身，经由多年的布局及延伸，目前已具备材料（磁体、纳米晶、碳纤维等）、精密功能件、构造件及模组（消费电子行业终端产品的各种零件）、充电器及佳构组装（组装办理方案、零件自主开拓的上风+制造能力）的上中下贱全布局，未来将连续发挥家当链多环节参与的垂直整合能力，提升自身规模及盈利水平，并为客户创造更多代价；

横向角度：公司将其在消费电子领域多年积累的技能工艺延伸布局其他创新增量市场，包括汽车（功能材料、精密件及模组等）、清洁能源（微型光伏逆变器、电网开关、通信套件等），此外还包括 5G 通讯、医疗、物联网等领域，有望打开长期成长空间。

消费电子业务：A 客户手机料号持续提升，积极布局 AR/VR 增量蓝海

核心不雅观点：我们测算公司消费电子业务中手机收入占比约 70%，且以 A 客户为主。

根据家当调研和我们测算，目前公司已覆盖 ASP 超 16 美元且供应份额约 40%，有望凭借规模上风和垂直整合上风进一步增加覆盖料号、提升供应份额。

此外，公司环绕 A 客户布局新品类零部件（包括平板构造件和功能件、充电插头、键盘模组、无线充电模组和散热模组等），积极布局 AR/VR 整机等增量蓝海（包括 Meta VR 产品构造件和注塑件，Nreal AR 眼镜组装、构造件、功能件等），中长期发展空间广阔。

整体来看，我们估量公司消费电子干系业务（不含材料）2022/23/24 年收入分别约 303/337/361 亿元。

手机业务：聚焦 A 客户，料号有望持续提升，驱动古迹稳健发展

收入概况：A 客户手机为公司古迹核心支撑，我们测算 2022 年收入占比近 60%，产品份额有望进一步提升。

公司下贱领域紧张包括手机、非手机类消费电子（腕表、耳机、电脑、VR/AR 等产品）、新能源汽车和清洁能源，我们测算公司 2022 年来自上述不同下贱的收入占比分别约 60~70%/20~30%/10%，个中消费电子领域公司终端品牌客户包括 A 客户、安卓客户（包括 OPPO、vivo、光彩等），我们测算公司 2022 年消费电子业务中 A 客户/安卓客户分别占比约 70%/30%，且 A 客户手机业务在整体收入占比近 60%。

我们认为，中短期 A 客户手机业务仍将为公司古迹的核心支撑点，A 客户手机的创新（价的变革）及供给格局变革（量的变革）将明显影响公司表现。

价的角度：紧张精密件类型全覆盖，持续整合打破新料号，根据家当调研和我们测算，公司已覆盖 ASP 已提升至 16+美元。

1）模切，紧张生产光学胶、泡棉、铜箔、声学丝网、电池胶、网纱、热熔胶、金属箔、键盘胶、导电布屏蔽片、橡胶垫片、石墨片、防尘网、双面胶、高温胶带等；

2）CNC，紧张生产指纹识别按键底座、连接接口（充电、数据线）、掌握键（音量键、开关键等）、摄像头环装饰件等；

3）冲压，紧张生产电磁屏蔽器件、听筒 3D 钢网、传导弹片、接地弹片、鼠标下盖、手机电池盖、卡托等；

4）组装，紧张生产线性马达、金属转轴、包覆皮革转轴、支撑板等产品。

公司持续深耕 A 客户手机业务，为客户供应“一站式”智能制造做事及办理方案，根据家当调研和我们测算，目前公司在 A 客户手机中 ASP 已超 16 美元，未来 A 客户创新升级将进一步推动新机总代价量提升，同时公司有望切入更多产品料号，推动公司业务规模进一步提升。

竞争格局：我们估量公司份额约 40%，兼具规模和垂直整合上风，覆盖料号及份额有望进一步提升。

海内功能件行业紧张厂商包括信维通信、长盈精密、安洁科技等，紧张产品包括模切类、冲压类、CNC 类等产品，广泛运用于智好手机、条记本电脑、汽车电子等领域。

与同行公司比较，公司上风在于：

（1）规模上风：公司拥有长期的技能积累、丰富的生产履历、前辈的生产工艺以及快速的交货能力，与下贱 A 客户、OPPO、vivo 等建立长期稳定的互助关系，公司 2021 年收入约 304 亿元，规模在业内遥遥领先；

（2）垂直整合上风：目前公司已形成模切、冲压、CNC 和注塑等综合精密制造能力，可覆盖材料、精密功能件、构造件、模组、充电器及佳构组装等智能制造家当链的上中下贱，为环球客户供应“一站式”智能制造做事及办理方案，亦有利于增强客户黏性，降落客户采购本钱及沟通本钱，形成竞争壁垒。

根据家当调研，A 客户手机目前料号约有 500 个，公司已覆盖超 200 个料号，比例达到 40%；在不同料号中，公司份额约在 30%~60%之间。

展望后续：我们估量 A 端新机仍有微创新，集成化/轻薄化驱动功能键/构造件 ASP 提升。

量的角度，A 客户在高端领域份额稳固，估量未来出货量稳定在 2.3 亿部附近；价的角度，根据家当调研，我们估量 2023 年发布的 iPhone15 新款仍有微创新，详细来看：

（1）iPhone15 Pro Max 或将搭载潜望式模组，大幅度提升拍照功能，提高手机变焦能力；

（2）iPhone15 Pro 系列或将内置两个马达替代实体音量件变成触控设置；

（3）iPhone15 全系或将采取 Type-C 接口；

（4）iPhone15 Pro 系列或将采取钛铝合金中框，能够减轻重量、增强硬度；

（5）iPhone15 或将全系列将采取灵动岛功能。
A 客户新机进一步向智能化、轻薄化和高性能方向发展，对内部精密功能件的加工精度、零部件的构造繁芜度、可实现的功能等提出了更高的哀求，使得功能件的工艺流程繁芜、加工难度提高，我们估量将驱动 ASP 提升。

非手机业务：环绕 A 客户布局新品类零部件，积极布局 AR/VR 整机蓝海

零部件方面：落实大客户计策，环绕 A 客户积极布局新品类零部件。
除手机外，公司零部件产品包括平板构造件和功能件、充电插头、键盘模组、无线充电模组、软包配件和散热模组等。

（1）A 客户方面，公司紧张供应平板构造件和功能件、充电插头、键盘模组、无线充电模组和散热模组等。

平板电脑产品中，公司紧张供应模切、冲压、挤压、CNC 等干系构造件和功能件，根据家当调研，公司目前料号占比约 20%+；条记本电脑产品中，公司紧张供应键盘模组、触控板模组（ASP 约 30~40 美元）以及散热模组（MacBook）；智能耳机等产品中，公司供应充电插头和无线充电模组等。

此外，公司亦切入 A 客户 MR 产品供应，供应注塑加模切的光学元件，ASP 约 50~70 美元。

（2）非 A 客户方面，公司凭借模切、冲压、CNC、注塑等工艺承接 Meta VR 产品构造件和注塑件，ASP 约 15~20 美元；此外，公司可为客户供应软经办事，有利于促进更多终端产品的互助机会开展。

整机方面：代工 AR Nreal 产品，蓄力长期发展。

Nreal 为海内 AR 眼镜龙头企业，2019 年初推出环球首款消费级 AR 眼镜 Nreal Light，并于 2022 年 8 月再次推出 2 款新品 Nreal Air 和 Nreal X。
Nreal Air 紧张针对中低端市场，在 Nreal X 的根本上降落视场角、自由度和部分摄像头规格等。

根据领益智造官方微信"大众年夜众号，2022 年 12 月 30 日，Nreal 在苏州举办了第 10 万台 Nreal Air AR 眼镜下线仪式，标志着环球首个消费级 AR 眼镜打破 10 万 台量产。
随着消费级 AR 眼镜的市场和成本关注度不断提升，消费级 AR 行业将进入加速 发展阶段，Nreal 产品将不断放量，我们估量 2022/23/24 年 Nreal 出货量分别约 10/30/50 万台。

公司紧张为 Nreal AR 眼镜供应整体组装，构造件、功能件等产品，我们估量其 ASP均匀约 1000 元，对应 2022/23/24 年公司收入约 1/3/5 亿元，中长期发展空间广阔。

盈利预测：A客户手机料号持续提升，积极布局 AR/VR 增量蓝海，未来 CAGR 约 7%。

我们测算，公司消费电子业务中手机收入占比约 70%，且以 A 客户为主，根据家当调研和 我们测算，目前公司已覆盖 ASP 超 16 美元且供应份额约 40%，有望凭借规模上风和垂直 整合上风进一步增加覆盖料号、提升供应份额；而安卓端表现相对平稳。

此外，公司环绕 A 客户布局新品类零部件（包括平板构造件和功能件、充电插头、键盘模组、无线充电模组和散热模组等），积极布局AR/VR整机等增量蓝海（包括Meta VR产品构造件和注塑件，Nreal AR 眼镜组装、构造件、功能件等）。
我们估量公司消费电子干系业务（不含材料）2022/23/24 年收入分别约 303/337/361 亿元。

电池构造件业务：覆盖动力及储能，我们估量 2023 年收入约 17 亿元

核心不雅观点：新能源汽车趋势确立，带动电池构造件需求，公司配套头部客户。

电池构造件是新能源电池的主要构成，紧张包括盖板、壳体以及软连接等，起到电池支撑、保护、密封等关键浸染，我们测算其单位代价约 4000-4500 元/GWh。

在动力、储能等新能源行业发达发展带动下，我们估量环球电池构造件市场将从2022的172 亿元发展至2025年的356亿元，CAGR~28%。

且当前海内电池构造件市场仍处于相对分散的竞争格局，而公司或凭借着在消费电子精密构造件领域节制的技能与履历上风，快速开拓新能源市场并得到一定市场份额。

目前公司已通过外延收购+多个投资项目逐步加码电池构造件业务，在福建等地区环绕着核心客户产线布局配套培植有四大构造件工厂，并已成功切入海内头部锂电客户供应链，我们看好公司汽车板块业务的后续成长空间，估量 2022/23/24 年公司汽车业务营收分别可达 10/17/21 亿元。

行业趋势：新能源汽车方向确立，我们估量 2025 年电池构造件市场约 356 亿元

新能源汽车销量快速增长带动动力电池需求，GGII 估量 2022/2024 年我国动力电池装机量可达 490/1010GWh，复合增速~23%。
在动力、储能等细分市场景气带动下，新能源行业发展已成定势。

以最大的动力下贱市场为例（约占 70%，前瞻家当研究院数据），从终端销量来看 2022 年我国新能源汽车销量已达 689 万辆（中汽协数据），同比靠近翻倍增长，带动上游关键零部件锂电池的出货量亦快速增长。

根据 GGII 数据，2022 年我国动力电池出货量有望达到 490GWh，同比+122.73%，且估量到 2024 年将进一步提升至 1010GWh，2021~2024 年 CAGR 约为 22.92%。

电池构造件系锂电的根本骨骼，包括盖板、壳体等，我们测算其当前单位代价量约为 4000-4500 元/GWh，占 7%的电池本钱。

从品类角度看，电池构造件紧张包括盖板、壳体以及软连接等，起到包裹密封、保护、支撑等浸染。
个中，盖板既有支撑成型功能，还有电池导流、着火或刺穿情形下的电池保护等功能；而壳体紧张起到电池内部化学体系密封的浸染；软连接紧张起一定的防震功效。
随着电池方案的差异而存在不同的电池构造件需求，如根据封装技能的差异，在圆柱和方形电池上利用的为硬壳构造件（壳体+盖板），而在软包电池上利用的则为铝塑膜。

从代价量上看，我们参考中信证券研究部新能源汽车组的前期报告《科达利（002850.SZ）：外洋工厂放量可期，4680 打开新增长空间》（2022 年 2 月 22 日），目前盖板及壳体的单价分为约为 9-12 元/个和 4-7 元/个，合计硬壳电池构造件的单位本钱约为 4000-4500 元/GWh，约占 7%的电池本钱。

我们估量 2022 年环球电池构造件市场空间约为 172 亿元，至 2025 年可发展至 356 亿元，CAGR~28%。

动力电池市场稳健增长+储能运用快速爆发，受到终端需求的明确驱动并叠加各国政策的大力支持（如我国双积分政策、欧盟碳排放考察等），电池构造件作为电池制造的刚需将与高景气度的新能源行业同频发展。

此处引用中信证券研究部新能源汽车组的前期报告《科达利（002850.SZ）：外洋工厂放量可期，4680 打开新增长空间》（2022 年 2 月 22 日），在动力及储能电池领域，2022 年环球方形+圆柱电池产销体量约 499GWh，对应硬壳构造件市场 172 亿元，估量到 2025 年将扩展至 356 亿元，CAGR 约 28%。

此外在消费电池领域亦有干系构造件需求，但因整体体量较小且紧张以软包封装性子，对电池构造件市场的增量贡献估量约为数十亿元。

动力电池亦有升级创新趋势，带来构造件新哀求。

一方面，构造件对电池整体的安全性、可靠性和未来的轻量化起到关键决定浸染。
另一方面，电池升级过程中也会导致电池形态和构造变革，需有对应构造件进行适配，例如特斯拉 4680 电池及比亚迪刀片电池均在形态上与传统方案有一定创新。

以 4680 圆柱电池产品为例，其构造件制造的紧张特点为：

1）需定制化：由于 4680 电池没有标准件，方案全新且各方案的型号、构造均有所不同，开拓本钱较高；

2）良率掌握困难：4680 大圆柱电池体积变大，精度掌握难度更高；

3）对构造件机器强度哀求更高：4680 外壳采取预镀镍钢壳，加工性能比铝壳弱，若冲压模具、流程等未合理设计，随意马虎拉断表面镀镍层而导致废品。

因而长期展望来看，新能源电池技能发展百花齐放，对电池构造件的哀求也随之提高。

竞争格局：头部公司份额集中，消费电子厂商跨界布局

海内电池构造件市场头部集中，科达利等头部玩家 CR3~37.3%。

根据 EV Tank 数据，我国锂电池构造件市场中科达利、震裕科技和金杨股份当前地位较为突出，2021 年市占率分别为 23.8%、9.1%和 4.4%，CR3 为 37.3%。

整体而言，因构造件环节技能门槛相对不高且资金投入需求相较其他制造家当有限，市场参与者浩瀚，但当前大部分玩家市占率仅为个位数或以下，营收体量在数亿元或者更低，市场长尾格局较为明显。

以更永劫光维度的展望来看，伴随着电池发展对构造件的同等性、精密性以及安全性等综合哀求逐步提高，头部玩家拥有着更好的规模上风及深厚的工艺积累，市场格局有望进一步集中于第一梯队。

领益智造、长盈精密等消费电子厂商切入，中长期有望在新能源市场得到一定份额。

因同属精密构造件制造领域，原有消费电子厂商如长盈、领益等亦在积极布局电池构造件市场，完善精密构造件业务矩阵并打开新增长曲线。

横向比较来看，原有电池构造件厂商及新晋玩家在产品布局上重合度较高，产品覆盖均较为完好；在客户导入上，则均已切入部分国内外头部电芯厂，包括宁德时期、瑞浦能源、远景动力、阳光电源等；在营收体量上，目前科达利、震裕科技等原有厂商规模上风较为突出。

综合而言，我们认为如领益等新晋玩家当前的产品开拓及业务导入较为顺利，长期中有望进一步切入新能源市场及客户并得到一定市场份额。

公司剖析：外延并购+多轮投资加码，电池构造件合营客户区域支配

外延收购+多轮项目投资加码，公司精密构造件产品版图拓展至新能源汽车市场。

凭借在消费电子领域长期做事国内外大客户积累的丰富履历，公司积极扩展新能源市场：2021 年 6 月公司收购专精电池构造件的供应商浙江锦泰，正式进军新能源。

浙江锦泰是国内外大客户电池构造件的供应商，已与奔驰、宝马、保时捷等有名车企的锂电池供应商成为互助伙伴，2020 年景为特斯拉软连接产品的供应商。

同时公司亦通过多个项目投资扩展电池构造件产能：2021 年 7 月公司与荆门高新技能家当开拓区签署项目投资协议，累计投入 20 亿元投资培植电池精密构造件项目；2022 年 5 月，公司公告拟与崇州政府互助，累计投入 30 亿元用于培植智能制造新项目以及电池构造件项目。

目前公司在电池构造件领域的产品已包含电池顶板、电池壳（铝或钢）以及连接片，未来还操持将车用业务的产品矩阵拓展至汽车零件、散热模组和车用产品等。

环绕核心客户的区域发展需求，公司已建成湖州、苏州、溧阳、福鼎四个新能源汽车产品生产基地。

除了收购的浙江锦泰之外，公司目前在新能源汽车领域已建成浙江湖州、江苏苏州、江苏溧阳、福建福鼎四大生产基地，干系项目已经进入量产状态且已得到头部客户高度认可和干系订单。

从地理位置上看，福建、江苏等地恰为我国锂电池电池产能的重点布局地区，环绕核心客户产线布局配套培植构造件工厂，利于加强客户协同并获取更高的经济性上风，减少运输本钱等，进而保障公司电池构造件业务逐步贡献古迹。

盈利预测：四大基地产能逐步开释反馈公司强劲增长动能，我们估量 2022-2024 年公司汽车业务营收分别为 10/17/21 亿元。

伴随公司湖州、福建等四大生产基地产能逐步爬坡，公司可凭借外延收购节制的前期客户资源以及在消费电子领域积累的强大研发能力和品牌效应，进一步拓宽与海内头部电芯厂商之间的互助范畴，我们估量 2022/23/24 年公司汽车业务营收分别为 10/17/21 亿元。

光伏业务：布局微逆组装，我们估量2023年收入约23亿元

核心不雅观点：外洋分布式光伏带动微逆需求，公司绑定核心客户 Enphase 布局组装业务。

逆变器是在光伏电站中起到电能转换的关键零部件，个中微型逆变器紧张特点在于更高的利用安全性，尤其适宜户用场景的光伏运用。

随着外洋能源问题逐渐突出，居民用电本钱坚持高位，分布式光伏产品加速发展，也相应带动微逆需求，我们估量 2025 年环球微逆市场空间超过 500 亿元。
而在光伏领域，公司 2019 年收购赛尔康提升模组器件制造能力，可为客户供应包括微逆产品在内的代工做事。

目前公司已深度绑定环球微逆龙头 Enphase 且成为其最大的 ODM 代工厂之一，我们测算公司 ODM 份额约占 Enphase 30%-40%产能。
看好公司光伏业务未来伴随核心客户的环球拓张而发展，我们估量 2022/23/24 年营收达 13/23/30 亿元。

行业趋势：我们估量 2023/2025 年环球光伏新增装机约为 350/550GW，微逆是逆变器中增长最快的细分品类，2025 年市场规模有望超过 500 亿元双碳政策驱动环球光伏家当加速发展，叠加供应链瓶颈逐步肃清，我们估量 2023 年环球光伏装机量将达 350GW，同比增速为 40%。

从需求端来看，海内风光大基地和“整县光伏”等项目加快推进，工商业分布式光伏和户用光伏快速增长；而外洋市场在后疫情时期和电价上涨的趋势下需求强势复苏，除了主力市场欧洲和美国之外，印度、拉美等国也在政策鼓励和本钱低落的趋势下逐步起量。

而从供给真个角度看，硅料供应短缺问题或将逐步缓解，随着供应链本钱低落，电池片/组件环节亦有贬价空间，带动光伏电站培植收益率提升，进而驱动组件加速装机，我们估量 2023 年环球光伏装机量有望连续高增至 350GW 旁边，同比增速约 40%，到 2025 年则有望提升至 550GW 规模，2022~2025 年复合增速约 30%。

逆变器是光伏系统中起到电能转换的核心组件，不同逆变器适用场景存在差异，个中微型逆变器尤其贴合户用光伏需求。

光伏系统在接管光能后将其转换为直流电电能，但出于长间隔电力运送或者是并网的考量，还须要逆变器将该直流电转化为互换电。

从装机场景上看，光伏可分为集中式及分布式两类；从逆变器分类上看，光伏逆变器一样平常可分为集中式、组串式、集散式和微型逆变器四种。

个中，集中式逆变器单体容量常日在 500kW 以上，适用于光照均匀的集中电站，单价及成本相对较低；组串式逆变器上风在于配置灵巧，智能化程度高，便于后期系统运维，且技能进步带动本钱与集中式产品差距缩，在集中式大型电站及分布式光伏电站中均可适用；集散式逆变器则是集中式与组串式方案的凑集；而微型逆变器设备更为小型化、集成度更高，只管本钱是所有逆变器类型中最高的，但上风在于转换效率、可视化程度、安全性、可靠性和便捷上，因此尤其适宜在户用及小型工商业场景的光伏运用。

微逆是光伏逆变器中增长最快的细分市场，我们估量至 2025年环球市场空间超过 500 亿元，2021~2025 年复合增速超过 50%。

分布式光伏场景中，所利用的主流方案为“组串式逆变器+优化器/关断器”以及微型逆变器两类，两者的核心差异在于组串式光伏事情电压为直流高压，更随意马虎因器件受损/老化等成分产生直流电弧，进而导致着火等安全风险事宜，而微逆仅需低压运行，安全性强。

而安全性或成为户用光伏运用的关键决定要素，目前如美国国家消防协会自2017年在 NEC规范中逼迫光伏建筑发电系统达到组件级关断的哀求，反响出政府端对光伏逆变器安全性的严格哀求。

我们估量到 2025 年微逆在分布式光伏场景中的渗透率达 15%，对应市场空间或超过 500 亿元，2021~2025 年复合增速超过 50%。

Enphase 是环球微逆市场龙头，2022 年前三季度出货量达 3.95GW，紧张面向北美及欧洲市场。

根据昱能科技招股解释书，2019 年 Enphase 在细分市场的环球霸占率高达 83.26%，为环球微型逆变器市场的绝对龙头。

从业务体量及发展性角度看，2018-2021 年 Enphase 营收分别为 3.16/6.24/7.74/13.82 亿美元，期间复合增长率约为 65.53%，2019-2021 年以及 2022 年前三季度出货量分别达到了 1.98/2.24/3.62/3.95GW。

Enphase 积累了丰富的本土安装商及渠道经销商资源，2018 年 Enphase 成为美国头部户用光伏安装商 SunPower 的微型逆变器独家供应商，此外公司亦积极拓展欧洲等市场客户，目前已为环球 145 个国家和地区的 270 万户家庭供应微型逆变器、储能电池并配套相应的智能掌握做事。

在生产模式上，Enphase 采取轻资产的代工互助模式，其在印度、欧洲、北美等地与供应商互助生产微型逆变器等产品，根据 Enphase 公告目前其单季度产能已到 500 万套，且正在方案 4-6 条美国本土新产能培植，完备达产后将再增加一倍以上的微逆产能。

公司剖析：绑定微逆核心客户 Enphase，我们测算公司 ODM 产能占比 30%-40% 公司收购赛尔康增强模组器件制造能力，后续开辟光伏产品市场。

2019 年公司收购芬兰赛尔康公司，除接管节制了赛尔康在充电器领域的技能能力与客户资源外，亦同时补足了公司在模组器件领域的加工与制造能力，增强了 SMT（表面组装技能）和 FATP（末了试验装置和包装）等工艺技能水平，进而可在细分领域为客户供应 OEM 和 ODM 代工做事。

基于此，目前在光伏领域公司已节制微型逆变器的生产与制造能力，未来在增强产能的同时还操持进一步拓展更多的产品品类。

绑定环球微逆龙头 Enphase，公司是其紧张互助代工厂，约为其供应 30%-40%产能。

结合公司及 Enphase 公告，Enphase 与公司子公司赛尔康印度工厂互助代工的微型逆变器产能已爬坡至 150 万只/季度，约占 Enphase 目前全部产能的 30%~40%，涉及产品包括 Enphase 最新一代 IQ8 微型逆变器等，后续伴随 Enphase 的业务扩展，叠加公司持续的投入拓展外洋产能，双方的互助深度有望进一步加强。

我们认为公司与龙头客户 Enphase 的深度绑定将直接带动公司光伏业务体量迅速增长，亦帮助公司持续精进光伏领域内的产品生产制造能力。

长期来看，凭借与业界龙头互助的宣示效应，以及逐步打磨形成的踏实制造秘闻，公司在环球范围内将导入更多客户，其光伏业务发展有望进一步提速。

盈利预测：紧附核心客户 Ephase 业务扩展，我们估量 2022-2024 年公司光伏业务营收分别为 13/23/30 亿元。

结合公司公告、Ephase 公告，目前公司印度工厂为 Ephase 的微逆代工产能已达到至 150 万只/季度，我们估量 2022 年累计实现 500 万台以上的微逆产品出货，而到 2023 年将至千万台规模。

我们认为公司有望在 Enphase 美国新的产能扩建方案中进一步加深双方互助深度，伴随着核心客户 Enphase 微逆产品在北美市场渗透率进一步提升，以及欧洲以及其他新兴市场的新客户拓展，公司光伏业务迈入快速发展通道，我们估量 2022-2024 年公司光伏业务收入为 13/23/30 亿元。

风险成分

1）疫情对公司经营造成不利影响的风险：

自 2020 年初以来，新冠疫情先后在海内和环球范围内爆发。

在此影响下，公司虽积极采纳方法，但受疫情影响，公司的产品研发、市场推广等各项事情受到不同程度的影响；同时，疫情也导致部分客户及供应商无法准期开工安排生产，直接影响了其对芯片的采购需求及原材料的供应；此外，如未来疫情无法在环球范围内得到有效掌握或肃清，仍可能会给公司未来的总体经营带来较大的不愿定性影响。

公司将根据各地实际情形，积极采纳各种办法保障公司各项业务的正常运营，并推动公司业务的良好发展。

2）供应链风险：

公司专注于集成电路芯片的设计研发，生产采取 Fabless 经营模式。
近期，市场需求的不断增加导致环球集成电路行业产能紧缺，晶圆代工厂、封装测试厂的产能能否知足公司的采购需求存在不愿定性。
同时，上游代工厂产能的切换和产线的升级均可能导致公司采购价格的颠簸与产品毛利率的降落。

3）人力资源不敷及人才流失落风险：

集成电路设计行业属于智力密集型行业，人才上风是企业的核心竞争力之一。

本公司拥有较强的研发军队和精良的核心技能职员，这是本公司持续技能创新和保持市场竞争上风的紧张成分之一。
若公司不能持续优化其勉励制度和企业文化，将导致公司无法吸引到所需的高端人才，乃至导致公司核心骨干职员流失落，对公司经营发展造成不利的影响。

4）研发失落败的风险：

集成电路家当具有更新换代快的特点，公司在量产成熟产品的同时，须要预研下一代产品，以确保产品的领先性。

此外，公司根据市场需求，确定新产品的研发方向，通过向市场供应具有竞争力的芯片产品以开拓市场空间。

公司在产品研发过程中须要投入大量的人力及资金，一旦公司未能开拓出符合技能哀求的产品或开拓出的产品无法知足市场需求，前期的投入将难以收回，公司将面临较大的经营风险。

5）保持持续创新能力的风险：

公司自设立以来一贯从事集成电路设计业务，现已发展成为一家海内领先的 IC 设计企业，在视频解码系列芯片、视频编码系列芯片和固态存储系列芯片等多个业务板块取得了浩瀚核心技能。
在集成电路设计行业，技能创新能力是企业最主要的核心竞争力。

当前，该行业正处于快速发展阶段，技能创新及终端电子产品日月牙异，公司只有持续不断地推出适应市场需求变革的新技能、新产品，才能保持公司现有的市场地位和竞争上风。

如果公司不能精确判断、把握行业的市场动态和发展趋势，不能根据技能发展、行业标准和客户需求及时进行技能创新，将导致公司的市场竞争力低落，对公司未来的经营带来不利影响。

盈利预测

精密功能及构造件：

收入端：我们估量公司精密功能及构造件业务 2022~24 年收入增速分别约 13.8%/12.8%/7.4%。

毛利率：我们估量业务 2022~24 年毛利率坚持在 23% 附近，但新增料号在初期毛利率相对低，一定程度上影响公司毛利率。

充电器业务：

收入端：2022 年由于手机等终端导致业务承压，2023 年估量规复发展，我们估量公司业务 2022~24 年收入增速分别约-9%/3%/6%。

毛利率：受益规模效应，我们估量公司充电器业务 2022~24 年毛利率分别约 7.00%/8.00%/10.00%。

材料业务：

收入端：我们估量公司材料业务有望稳健增长，2022~24 年复合增速约 5%。

毛利率：我们估量公司材料业务 2022~24 年毛利率坚持在 15%附近。

汽车业务：

收入端：公司加速布局汽车业务，外延并购+多轮投资加码，公司可凭借外延收购节制的前期客户资源以及在消费电子领域积累的强大研发能力和品牌效应，进一步拓宽与海内头部电芯厂商之间的互助范畴，有望持续贡献古迹，我们估量公司汽车业务 2022~24 年收入增速分别约 125%/70%/25%。

毛利率：受益规模效应，我们估量公司汽车业务 2022~24 年毛利率分别约 12.00%/15.00%/20.00%。

其他业务：

收入端：微逆为紧张贡献收入的业务，行业相对高景气下公司该业务有望高发展，我们估量 2022~24 年收入分别为 13/23/30 亿元。

毛利率：我们估量公司其他业务 2022~24 年毛利率坚持在 10%附近。

用度端：考虑到收入稳健发展有望带来规模效应，我们估量公司 2022~2024 年发卖用度率分别约 0.85%/0.80%/0.80%；管理用度率分别约 3.76%/3.70%/3.70%；研发用度率分别约 6.20%/6.00%/6.00%。

基于以上假设，我们对公司盈利预测做出详细拆分：

估值

公司是消费电子精密件头部公司，纵向垂直整合“材料+精密零组件+组装”，深度绑定 A 客户并不断新增产品、料号、份额；横向延伸拓展汽车、光伏等增量蓝海市场。

考虑到公司在消费电子领域的持续垂直整合以及在汽车、光伏等领域的不断横向扩展，古迹有望高增长，我们调度公司 2022 年净利润预测至 15.7 亿元，上调 2023/2024 年净利润预测至 20.6/25.8 亿元（2022/23/24 年原预测分别为 13.9/16.2/18.9 亿元），对应 EPS 分别为 0.22/0.29/0.37 元。

根据公司业务未来布局情形，参考消费电子终端精密件可比公司（立讯精密、长盈精密）、以及电池构造件可比公司（科达利、震裕科技）2023 年 Wind 同等预期 PE 均值为 20 倍，同时参考公司历史估值水平，过去三年 PE-Forward 为 20 倍，我们给予公司 2023 年 20 倍 PE 估值，对应目标价 5.9 元。

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报告来自【远瞻智库】报告中央-远瞻智库|为三亿人打造的有用知识平台